【名家觀點】最後一次加息後市場反應統計

美聯儲已預示5月2-3日會議將再加息；後續動作則如鮑威爾所講，取決於經濟數據。近日美勞動市場始現疲軟，且CPI低於預期，市場預期或已屆最後一次加息(下簡稱「結尾」)，緊縮周期完結。

眾所周知，美聯儲具有雙重任務：(i)「對就業、整體經濟影響最小下」(ii)「控制通脹」。1994-95年的緊縮週期是典範：通脹受控，同時免卻對經濟的破壞。不過較普遍的，是美聯儲觸發經濟衰退。有時(如1981、2000年)，衰退在收緊數月內便出現；有時卻延宕逾年(如1989、2006年)。

NDR在最新報告中，研究緊縮周期完結後，債、股(及股市中不同細分類別)的反應。

要留意一點：5月結尾加息並＊不是＊NDR的預測；NDR本身預期5月後，美聯儲會暫停加息，但保持利率於高位，再觀察2023年後半、2024年的情況。

股市影響

標指於結尾加息後的表現，端視美聯儲推動經濟到何種程度。

結尾加息後，標指六個月內跌幅中位數5.5%。不過模式在80年代末起似有改變，近五次中，有四次結尾加息後六個月內錄上升。當中兩次(1989、2006年)仍不敵高息，經濟衰退走低，但時差逾年。(見圖一及附表)

最終視乎衰退情況。如NDR推算屬實，衰退2023年底、2024年才開始，5月加息後，股市或有空間仍上漲一段時間。

股債對比

1953年起，結尾加息後六個月，債券平均跑贏股市，即使於1960、1970利率大幅上漲的年代亦然。

不過結尾加息後一年，並沒明顯結論，股市跑贏債券八次，跑輸五次。股市跑贏五次債券逾10%；四次跑輸逾10%。(圖二)

如上所述，模式在80年代末起似有改變。1989年起，股市在結尾加息後，即時開始跑贏債券。(圖三)

唯一一次股票在結尾加息後六個月、一年均跑輸債券，為2000年。

小型股相對大型股

小型股受經濟、利率、股市關聯較大，故結尾加息會讓小型股跑贏、還是跑輸大型股，兩邊都說得通。

整體數據偏向小型股跑輸大型股。1929年以來(月度數據)小型股相對大型股，結尾加息六個月後，有7次跑輸，平均幅度1.1%；一年後，小型股相對大型股，14次中8次跑輸，平均幅度3.3%。(圖四)

而1978年起，羅素指數(每日數據)中，亦以大型股佔優。即使1989年起，結尾加息後股市快速好轉，也未改變大贏小的模式。(圖五)

低質素(quality)股相對高質素股

NDR按盈利、股息的增長與穩定性，將股票分為低、高質素兩組。結尾加息後，高質素普遍跑贏。(圖六)

低質素跑贏的兩次，分別是1995年，美聯儲實現軟著陸；與2006年，避險風潮推遲到2007年末、2008年。

不派息股相對派息股

不派息股在結尾加息前兩個月，至一年之後，持續跑輸派息股。(圖七)

留意比較個案較多，包括1970-80年代初。不過即使只看1989年、2006年的案例，仍是派息股跑贏。

這顯示投資人如在結尾加息後，經濟困難的時期，集中於派息股，將可相對獲益。

價值股相對成長股

整體而言，結尾加息後，價值股跑贏成長股，不過完整故事更加複雜。1980年以來(月度標普數據)，六個月後成長股跑輸價值股，平均幅度1.3%，一年後平均跑輸幅度3%。(圖八)

然而平均值被2000年科網泡沫扭曲，從回報中位數反映複雜情況。1989年以來，結尾加息後六個月，成長股在五個案例中，跑贏三次。(圖九)

沒有定案的主因，是因為緊縮週期的結束，往往伴隨先前寬鬆週期中，泡沫部分被消除。泡沫可以存在於成長股，如2000年的科網股；也可在(傳統定義的)價值股，如1989年的儲蓄與貸款銀行(金融股歸類為價值股)。

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